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兴业汽车周报:观车瞧市,关注商用车的边际改善

发布时间:2016-03-14    研究机构:兴业证券

1、总体观点

(1)汽车成为刺激经济的重要支点

去年底至今,汽车行业连续出台刺激政策,从2015年10月份的1.6L小排量购置税减免,到年初的基于、地产投资,到上周六的皮卡进城试点……反映出政府进行供给侧改革的同时保证经济稳定运行的坚决态度,我们预计未来对汽车产业政策支持将从单点走向立体,从主机厂延伸到零部件、后市场。

(2)基建、地产投资回升

固定资产投资增速在近30个月的持续下跌中首次回升,其中基建和地产投资是主要拉动。1-2月基建投资同比增长15.7%,去年同期为10.1%。商品房销售面积同比增长28.2%,房地产开发投资同比增长3%,去年同期为-1.9%。

(3)关注商用车的边际改善

我们认为,商用车市场经过3年的连续下跌,对系列刺激政策和投资回升的敏感性,显著高于乘用车,建议积极关注商用车的边际改善。标的选择上,推荐商用车产业链组合--“重卡+轻卡+核心部件”:

重卡--中国重汽、威孚高科、潍柴动力

轻卡--江铃汽车、江淮汽车、福田汽车

核心部件--银轮股份、渤海活塞、赛轮金宇

2、投资建议:商用车产业链“重卡+轻卡+核心部件”组合

(1)重卡之一,中国重汽。(I)优质产品拉动份额持续提升。公司与MAN合作产品竞争力显著提升,同时受益于行业复苏和竞争结构优化。(II)发力重卡后市场。公司搭建互联网服务运营平台,从产品销售升级为全生命周期服务。(III)国企改革提升效率。公司盈利能力长期处于偏低水平,国企改革的深化有望激发公司管理活力。预计公司2016-2018年EPS分别为1.14/1.66/2.20元。

(2)重卡之二,威孚高科。(I)重卡复苏对后处理设备的直接拉动。由于博世汽柴在重卡、轻卡的高压共轨市场占据垄断地位,市场份额接近80%,也是威孚高科投资收益的主要来源,因此公司的盈利与商用车周期高度敏感。(II)国五提前到来,催生后处理设备需求。环境污染逼迫中国加快尾气排放升级,2017年1月1日全国实施国五,其中7月1日起全部重型柴油车,年底全部轻型柴油车。国四升级国五的时间间隔,从之前的3年缩短为2年。排放升级将进一步扩大SCR的市场空间。预计公司2016-2018年EPS分别为1.63/1.81/2.00元。

(3)重卡之三,潍柴动力。(I)重型发动机产能利用率回升。公司2015年上半年销售重卡发动机6.5台,同比下降61.5%,市占率下滑至22%,产能利用率下滑严重,对行业回暖的规模效应最为敏感。(II)林德液压国内产能释放。公司2012年收购林德液压,目前潍坊工厂已经投产,预计2015年实现5000台销量,远期产能达到10万台/年。(III)国企改革提升效率。公司管理层积极进取,但作为省属国企,集团和上市公司层面仍有诸多资产效率有待提升,随着国企改革的进一步推进,公司在资产整合、人员激励方面仍有较大的提升空间。预计公司2016-2018年EPS分别为0.59/0.65/0.72元。

(4)轻卡之一,江铃汽车。(I)轻卡持续受益排放升级。自2014年7月严查假国IV以来,同业竞争对手成本大幅提高,公司产品性价比增强,2017年将全面实施国五,预计轻卡业务持续受益。(II)新全顺上市启动新产品周期。公司经典全顺处于生命周期末端,产品竞争力下滑,2016年途睿欧、TransitConnect上市有望开启全顺新一轮的产品周期。(III)撼路者仍处爬坡期,销量稳步上升。撼路者作为非承载越野车型,市场细分定位清晰,规避了主流SUV的激烈竞争,订单呈逐月稳步提升趋势。预计公司2016-2018年EPS分别为3.18/3.84/4.10元。

(5)轻卡之二,江淮汽车。(I)商用车持续复苏,轻卡竞争力增强。2014年国IV排放升级导致公司轻卡业务出现亏损,公司及时推出高端轻卡调整产品结构,2015年轻卡处于复苏通道。(II)小型SUV快速增长,成为重要盈利来源。公司S3、S2等小型SUV产品受益于1.6L小排量购置税减免政策,S3产品11、12月销量均突破2万台,成为公司重要的盈利增长来源。(III)电动车产品线日趋完善,募投加大技术积淀。公司第一款纯电动SUV产品iev6s将于年内上市,进过持续迭代性能日趋成熟,有望在新能源市场建立先发优势。预计公司2016-2018年EPS分别为0.81/1.01/1.22元。

(6)轻卡之三,福田汽车。(I)高端轻卡热销优化产品结构、增强盈利能力。公司高端轻卡(奥铃、欧马可)已经连续3年保持了较快增长,带来业务毛利增加。国IV福田康明斯发动机性价比提升,有助于增强福田中高端轻卡竞争力。(II)福康发动机自配比例提升,重卡整车盈利回升。福田康明斯11、12L发动机自2014年引入以来,自配比率迅速上升,2015年中期合资公司净利润2.9亿,同比增长61%。但福田戴姆勒重卡业务受行业下滑影响,2015年中期亏损接近1.8亿,而去年同期盈利1.4亿,预计行业回暖将带动重卡盈利弹性的显现。预计公司2016-2018年EPS分别为0.28/0.31/0.35元。

(7)零部件之一,银轮股份。(I)乘用车换热器进口替代。公司的铝油冷器+机滤模块为福特全球供货,近年来国内主机厂降成本压力大幅增加,有望加速进口替代过程。(II)EGR从单品到系统供货。公司EGR冷却器国内份额最高,未来将与EGR阀门整体供应,大幅提高产品单价。(III)积极布局新兴领域。补贴退坡促使主机厂更加重视电动车的能量效率管理,基于公司在换热系统的技术储备,预计未来可能在新能源乘用车市场获得突破。公司停牌筹划分公开发行方案尚未复牌,预计公司2016-2018年EPS分别为0.67/0.80/0.98元。

(8)零部件之二,渤海活塞。(I)基于活塞扩展至发动机核心零部件。公司拟募集资金12亿投向25万套发动机缸体、缸盖、曲轴产能建设,打造发动机核心部件供应能力。(II)北汽集团零部件资本平台。公司拟以23亿收购海纳川(滨州)发动机有限公司和诺德科技,本次资产重组北汽集团并未将全部零部件资产注入活塞,预计后续持续整合的可能。(III)参股北汽新能源,为后续合作提供基础。公司拟以5.32亿元向北汽新能源增资,完成后持有6.50%的股权,为后续合作奠定了基础。基于资产注入方案顺利完成的假设,预计公司2016-2018年EPS分别为0.31/0.36/0.41元。

(9)零部件之三,赛轮金宇。(I)越南工厂产能利用率提升。公司越南工厂780万半钢胎产能2015年上半年逐步释放,考虑基数和产能利用率爬坡因素,越南工厂将成为2016年主要的盈利增量;(II)国内全钢胎贡献盈利。公司目前全钢胎产能利用率高但盈利能力较差,预计2016年公司产品稳定配合重卡市场回暖,全钢胎的盈利将体现。(III)积极布局汽车后市场。公司作为国内较大的民营轮胎厂,拥有成熟的后市场渠道,同时收购KRT、国马也为公司积累了丰富的渠道管理经验,为公司开过国内汽车后市场提供了基础。公司三年期定增方案尚未获证监会批准,暂不考虑摊薄影响,预计公司2016-2018年EPS分别为0.36/0.47/0.58元。

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